Titulaire d’une licence en Economie financière et Bancaire (Université de Tizi Ouzou, Algérie), d’un DESS en finance ainsi que d’un Master of science en économie financière appliquée de l’École de gestion de l’Université du Québec à Trois-Rivières (UQTR), Elias Nombré est banquier de profession et chercheur spécialisé dans la quantification, la modélisation et la gestion des risques financiers, avec pour domaines d’intérêt le risque de crédit, le risque de marché, le risque de liquidité, le risque opérationnel ainsi que le risque d’investissement. Sur le plan professionnel, il a évolué dans les secteurs de l’investissement boursier, de la mésofinance et de la banque, tant au Canada qu’au Burkina Faso, où il a occupé des fonctions d’analyste marché et d’analyste risque de crédit. Crédité de ce parcours à l’intersection de la pratique professionnelle et de la recherche académique, avec un intérêt particulier pour l’analyse des risques financiers dans les institutions financières, M. Nombré a réalisé des travaux de recherche sur les « les effets de l’inflation et des taux de change sur la volatilité du marché boursier de l’Union monétaire ouest africaine (UEMOA) ». Dans cette interview accordée à C’Finance, il livre les résultats de cette étude, évoque les forces et les faibles de la Bourse régionale des valeurs mobilières (BRVM), tout en dégageant des perspectives devant contribuer à renforcer la performance et la profondeur du marché financier régional.
C’Finance (C.F) : Au mois de mai dernier, dans le cadre de votre master en sciences de gestion, spécialité économie financière appliquée, vous avez mené des travaux de recherche sur « les effets de l’inflation et des taux de change sur la volatilité du marché boursier de l’Union monétaire ouest africaine (UEMOA) ». Avant de revenir sur les résultats de vos recherches, pouvez-vous expliciter pour les non-initiés le concept de volatilité du marché boursier ?
Elias Nombré (E.N) : Avant de définir la volatilité, il est utile d’expliquer brièvement ce qu’est un marché boursier pour les non-initiés. Un marché boursier est un cadre organisé où les investisseurs achètent et vendent des instruments financiers tels que les actions, les obligations ou encore certains produits dérivés. Les prix de ces actifs évoluent continuellement en fonction de l’offre et de la demande, mais aussi des informations économiques, financières et géopolitiques disponibles sur le marché.
Dans le cadre de notre recherche, nous nous sommes intéressés à la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM), qui constitue le marché financier commun aux huit pays de l’UEMOA. Plus précisément, nous avons analysé les rendements ainsi que la volatilité réalisée de l’indice BRVM Composite, lequel reflète l’évolution globale des actions cotées sur ce marché. La volatilité peut être définie simplement comme l’ampleur des fluctuations des prix sur le marché. Plus les prix varient fortement et rapidement, plus la volatilité est élevée. À l’inverse, lorsque les variations de prix sont faibles et relativement stables, la volatilité est considérée comme faible.
Pour un investisseur, la volatilité constitue un indicateur essentiel du niveau d’incertitude ou de risque associé au marché. Une hausse de la volatilité traduit généralement une plus grande nervosité des investisseurs face à l’environnement économique ou financier. D’un point de vue statistique, la volatilité est une mesure calculée à partir de l’évolution historique des prix ou des rendements boursiers. Elle permet ainsi d’évaluer le degré de risque auquel sont exposés les investisseurs et constitue un outil fondamental pour la prise de décision, la gestion des portefeuilles et la surveillance des marchés financiers. En résumé, la volatilité est au marché boursier ce que la température est à un patient : elle permet de mesurer son niveau de stabilité ou de tension à un moment donné.
C.F : Quel est l’intérêt d’un tel travail de recherche ? Quels les objectifs poursuivis à travers cette étude ?
E.N : Cette recherche poursuit plusieurs objectifs complémentaires, à la fois scientifiques, économiques et pratiques. Premièrement, elle vise à mieux faire connaître la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM), qui demeure encore relativement peu étudiée dans la littérature financière internationale malgré son développement remarquable au cours des dernières années. La BRVM constitue aujourd’hui un marché financier stratégique pour l’Afrique de l’Ouest et représente une opportunité intéressante de diversification pour les investisseurs locaux et internationaux. Son évolution rapide, sa profondeur croissante et son intégration progressive dans certains indices internationaux témoignent de son attractivité grandissante. En effet, en juin 2024, sa capitalisation boursière s’élevait à environ 31 milliards de dollars américains, soit près de 16 % du produit intérieur brut de la zone UEMOA. Son intégration dans des indices internationaux, tels que MSCI et S&P Dow Jones, témoigne de son attractivité croissante et renforce l’intérêt scientifique porté à son fonctionnement.
Deuxièmement, cette étude cherche à enrichir la littérature scientifique consacrée aux marchés financiers africains, et plus particulièrement à la BRVM. Les travaux empiriques portant sur les déterminants macroéconomiques de la volatilité boursière dans l’espace UEMOA demeurent relativement limités. Notre recherche apporte ainsi une contribution académique en analysant de manière rigoureuse les liens entre l’inflation, les taux de change, les rendements boursiers et la volatilité du marché.
Troisièmement, l’étude poursuit un objectif opérationnel. Il s’agit de déterminer dans quelle mesure l’inflation et les variations du taux de change influencent les rendements et la volatilité du marché boursier, et surtout de savoir si ces variables possèdent un pouvoir explicatif ou prédictif. Cette compréhension est essentielle pour les investisseurs, les gestionnaires de portefeuille, les régulateurs et les autorités monétaires, car elle permet d’améliorer la gestion des risques, la prise de décision et l’élaboration des politiques économiques.
Au-delà de ces aspects, notre travail apporte également des éléments de réflexion sur la capacité de la BRVM à protéger les investisseurs contre certains risques macroéconomiques, notamment l’inflation. En d’autres termes, nous cherchons à savoir si le marché boursier de l’UEMOA peut constituer un mécanisme de préservation du pouvoir d’achat et de création de valeur dans un environnement économique marqué par des chocs inflationnistes ou des fluctuations du taux de change.
Enfin, cette recherche contribue indirectement aux débats relatifs au système monétaire de l’UEMOA et au franc CFA. Sans prendre position sur le plan politique ou idéologique, elle fournit des résultats empiriques permettant d’apprécier les effets de l’environnement monétaire sur le fonctionnement du marché financier régional. Ces résultats peuvent ainsi enrichir les réflexions sur l’avenir de l’intégration financière et monétaire en Afrique de l’Ouest.
La contribution principale de cette recherche réside dans l’adoption d’une approche économétrique plurielle, regroupant les modèles de régression quantile et ARDL, complétés par les modèles DSARDL et NARDL, afin de renforcer la robustesse des résultats. Cette méthodologie permet d’examiner simultanément les effets symétriques et asymétriques, de court et de long terme, les effets simulés ainsi que les dynamiques spécifiques aux différentes phases du marché. Une analyse désagrégée par pays a également été menée afin de tenir compte de l’hétérogénéité structurelle au sein de la zone UEMOA.
En définitive, cette étude cherche à évaluer dans quelle mesure la BRVM tout en contribuant à la création de valeur pour les investisseurs peut offrir une protection contre certains risques macroéconomiques, notamment l’inflation et les fluctuations du taux de change.
C.F : Abordons à présent les résultats de l’étude. A l’issue de vos recherches, quelles relations existent-elles entre l’inflation et les rendements boursiers ou entre le taux de change et les rendements boursiers ?
E.N : Ce travail s’inscrit dans un contexte où, malgré l’arrimage fixe du franc CFA à l’euro, les économies de l’UEMOA restent exposées aux fluctuations des principales devises internationales, notamment le dollar américain, en raison de la structure de leurs échanges extérieurs. Par ailleurs, plusieurs épisodes historiques ont montré que les chocs inflationnistes peuvent affecter la confiance des investisseurs et la stabilité des marchés financiers dans la région. C’est dans ce cadre que nous analysons les effets de l’inflation et du taux de change sur les rendements boursiers de la BRVM
Nos résultats mettent en évidence deux enseignements majeurs :
Premièrement, nous observons globalement une relation positive entre l’inflation et les rendements boursiers de la BRVM. Autrement dit, les rendements tendent à s’améliorer lorsque l’inflation augmente. Ce résultat suggère que les actions cotées à la BRVM peuvent offrir, dans une certaine mesure, une protection contre l’érosion du pouvoir d’achat provoquée par l’inflation. Pour les investisseurs, cela signifie que les actions peuvent constituer une composante intéressante d’un portefeuille dans un contexte inflationniste. Nos résultats indiquent également que l’inflation contient une information utile pour anticiper l’évolution future des rendements boursiers et peut ainsi être intégrée dans les modèles de prévision et de gestion des risques.
Du point de vue des décideurs économiques, cette relation positive laisse penser qu’une inflation modérée n’est pas nécessairement incompatible avec le développement du marché boursier régional. Elle souligne également l’importance de prendre en compte les interactions entre politique monétaire et développement des marchés financiers dans la conduite des politiques économiques.
Deuxièmement, nos résultats révèlent une relation globalement négative entre le taux de change et les rendements boursiers. Concrètement, une dépréciation du franc CFA est associé à une baisse des rendements de la BRVM, tandis qu’une appréciation de la monnaie tend à soutenir les performances du marché. Cette relation suggère que de nombreuses entreprises cotées demeurent dépendantes des importations de biens intermédiaires, d’équipements ou d’énergie. Une dépréciation de la monnaie accroît alors leurs coûts de production, réduit leur rentabilité et affecte négativement leur valorisation boursière.
Pour les investisseurs, le taux de change apparaît ainsi comme un facteur de risque majeur qui doit être intégré dans les analyses de portefeuille et les modèles de valorisation. Pour les autorités économiques, ces résultats soulignent l’importance de la stabilité monétaire et de la maîtrise des risques de change afin de préserver l’attractivité du marché financier régional.
Dans l’ensemble, nos résultats montrent que les variables macroéconomiques, notamment l’inflation et le taux de change, jouent un rôle important dans l’évolution des rendements boursiers de la BRVM. Leur prise en compte est donc essentielle tant pour les investisseurs que pour les décideurs publics. L’un des principaux enseignements de cette étude est que les performances boursières de la BRVM ne dépendent pas uniquement des fondamentaux des entreprises, mais également de l’environnement macroéconomique dans lequel elles évoluent.
C.F : L’inflation et le taux de change ont-ils un impact sur la volatilité de la BRVM ? De quelle manière ?
E.N : Nos résultats montrent que l’impact de l’inflation et du taux de change sur la volatilité de la BRVM est plus nuancé que celui observé sur les rendements boursiers.Concernant l’inflation, nous mettons en évidence une relation globalement négative avec la volatilité du marché boursier. Ce résultat est particulièrement intéressant puisqu’il diffère de ce que l’on observe généralement dans les marchés développés, où l’inflation est souvent associée à une hausse de l’incertitude et, par conséquent, à une augmentation de la volatilité des marchés financiers.
Dans le contexte de l’UEMOA, cette relation négative pourrait s’expliquer par la confiance des investisseurs dans le cadre monétaire et institutionnel de la région. Les investisseurs semblent considérer les épisodes inflationnistes observés comme relativement maîtrisables et compatibles avec la stabilité économique à long terme. L’inflation apparaît ainsi davantage comme une information économique intégrée par le marché que comme une source de panique ou d’instabilité.
Pour les investisseurs, ce résultat suggère qu’une hausse modérée de l’inflation ne s’accompagne pas nécessairement d’une augmentation du risque de marché mesuré par la volatilité. Cela favorise une meilleure visibilité et peut encourager des stratégies d’investissement de long terme. Pour les autorités monétaires, ces résultats traduisent également une certaine crédibilité du cadre monétaire de l’UEMOA et de sa capacité à ancrer les anticipations des agents économiques.
S’agissant du taux de change et de la volatilité, les résultats sont plus contrastés. Nos analyses ne permettent pas de conclure à l’existence d’une relation robuste et systématique entre les fluctuations du taux de change et la volatilité de la BRVM. Les effets observés varient selon les modèles utilisés et selon les pays étudiés. Cette absence de consensus suggère que le taux de change ne constitue pas, à lui seul, un déterminant majeur de la volatilité du marché boursier régional. D’autres facteurs, tels que les conditions économiques internes, les résultats des entreprises, les flux d’investissement ou encore le contexte politique, peuvent jouer un rôle plus important dans les fluctuations du marché.
Pour les investisseurs, cela signifie que le risque de change doit être surveillé, mais qu’il ne semble pas être la principale source de volatilité de la BRVM. Une analyse plus fine des secteurs et des entreprises demeure nécessaire, notamment pour celles fortement dépendantes des importations ou exposées aux devises étrangères. Pour les décideurs économiques, ces résultats indiquent que les fluctuations du taux de change ne constituent pas un facteur direct et systématique d’instabilité du marché boursier régional. Ils soulignent également le rôle stabilisateur que peut jouer le régime de change de l’UEMOA dans la réduction de l’incertitude financière.
En définitive, notre étude montre que l’inflation semble exercer une influence plus marquée sur la volatilité de la BRVM que le taux de change. Elle met également en évidence la spécificité du marché financier de l’UEMOA, dont les mécanismes de transmission des risques macroéconomiques peuvent différer de ceux observés dans les économies développées. Notre étude met ainsi en évidence la spécificité du marché financier de l’UEMOA, dont les mécanismes de transmission des risques macroéconomiques peuvent différer de ceux observés dans les économies développées.
C.F : Ces différentes relations entre l’inflation, taux de change et les rendements boursiers, la volatilité de la BRVM ont-ils des effets sur le comportement des investisseurs sur le marché boursier régional ?
E.N : Oui, nos résultats suggèrent que l’inflation et le taux de change influencent effectivement le comportement des investisseurs sur le marché boursier régional. Il convient de rappeler que notre étude repose sur un échantillon couvrant près de vingt ans de données, soit la période allant d’août 2005 à septembre 2024. Les relations observées entre les variables macroéconomiques et le marché boursier apparaissent statistiquement significatives, ce qui indique qu’elles sont prises en compte, directement ou indirectement, dans les décisions des investisseurs.
S’agissant de l’inflation, nos résultats montrent qu’elle est associée à une amélioration des rendements boursiers et à une diminution de la volatilité du marché. Dans un tel contexte, les investisseurs peuvent percevoir les actions cotées à la BRVM comme des actifs relativement attractifs en période de hausse des prix. Cette situation est susceptible d’encourager une réallocation des portefeuilles vers les actions afin de préserver le rendement réel des investissements. Nos résultats sont d’ailleurs cohérents avec l’idée avancée par Irving Fisher selon laquelle les investisseurs cherchent à compenser l’érosion du pouvoir d’achat causée par l’inflation.
Concernant le taux de change, nous observons qu’une dépréciation du franc CFA tend à affecter négativement les rendements boursiers. Les investisseurs peuvent alors anticiper une hausse des coûts de production des entreprises dépendantes des importations, ce qui réduit leurs perspectives de bénéfices futurs et influence leurs décisions d’investissement. Le risque de change devient ainsi un élément important dans l’évaluation des entreprises et dans les arbitrages de portefeuille.
Par ailleurs, nos résultats mettent également en évidence un phénomène de persistance des rendements et de la volatilité. En d’autres termes, les performances passées du marché influencent partiellement les performances futures, tandis que les périodes de forte volatilité ont tendance à se prolonger dans le temps. Cette caractéristique peut renforcer certains comportements d’investissement, notamment les stratégies fondées sur les tendances de marché et l’anticipation des cycles boursiers. Au final, notre étude montre que les investisseurs de la BRVM ne réagissent pas uniquement aux informations propres aux entreprises. Ils tiennent également compte de l’environnement macroéconomique, en particulier de l’évolution de l’inflation et du taux de change, dans leurs décisions d’allocation d’actifs et de gestion des risques.
C.F : D’une manière globale, peut-on conclure que la politique monétaire de l’UEMOA a-t-elle un impact (positif ou négatif) sur la performance du marché financier régional ?
E.N : Nos résultats suggèrent que la politique monétaire de l’UEMOA exerce globalement une influence positive sur le fonctionnement et la performance du marché financier régional, même si cet impact n’est pas uniforme selon les variables considérées. L’un des principaux enseignements de notre étude est que les investisseurs semblent accorder une certaine crédibilité au cadre monétaire de l’UEMOA. La relation positive observée entre l’inflation et les rendements boursiers, ainsi que la relation négative entre l’inflation et la volatilité, indiquent que les épisodes inflationnistes ne sont pas perçus comme une menace majeure pour la stabilité du marché. Cela suggère que les investisseurs ont confiance dans la capacité des autorités monétaires, notamment la BCEAO, à préserver la stabilité macroéconomique à moyen et long terme.
Par ailleurs, le régime de change fixe du franc CFA, adossé à l’euro, semble contribuer à limiter l’incertitude liée aux fluctuations monétaires. Nos résultats montrent en effet que le taux de change n’apparaît pas comme une source systématique de volatilité pour la BRVM, ce qui constitue un facteur favorable à l’investissement et à la confiance des acteurs du marché.
Toutefois, il convient de nuancer cette appréciation. La stabilité monétaire, bien qu’essentielle, ne suffit pas à elle seule à garantir le développement du marché financier régional. D’autres défis demeurent, notamment la faible profondeur du marché, le nombre limité de sociétés cotées, la liquidité relativement faible des titres et la participation encore modeste des investisseurs institutionnels et internationaux.
En définitive, nos travaux suggèrent que la politique monétaire de l’UEMOA contribue davantage à la stabilité et à la confiance des investisseurs qu’à la création directe de performance boursière. Elle constitue un socle favorable au développement du marché financier régional, mais celui-ci doit être complété par des réformes structurelles visant à renforcer la profondeur et l’attractivité de la BRVM.
C.F : En résumé, quelles sont les forces et les faiblesses du marché financier régional de l’UEMOA, surtout comparativement aux marchés financiers émergents voire les marchés développés ?
E.N : Le marché financier régional de l’UEMOA présente aujourd’hui plusieurs atouts qui méritent d’être davantage valorisés, mais également certaines limites qui freinent encore son développement comparativement aux grands marchés émergents et développés. Parmi ses principales forces, on peut citer en premier lieu son caractère régional et intégré. La BRVM constitue une expérience unique en Afrique puisqu’elle dessert simultanément huit pays partageant une même monnaie et un cadre réglementaire harmonisé. Cette intégration favorise la mobilité des capitaux et renforce la stabilité institutionnelle du marché.
Une autre force importante réside dans la stabilité macroéconomique relative de la zone UEMOA, soutenue par la politique monétaire de la BCEAO et le régime de change du franc CFA. Cette stabilité contribue à réduire l’incertitude pour les investisseurs et favorise la confiance dans le système financier régional.
La BRVM offre également un potentiel de croissance significatif. Le taux de pénétration du marché financier demeure relativement faible comparativement aux standards internationaux, ce qui laisse entrevoir d’importantes perspectives de développement à long terme. Pour les investisseurs internationaux, elle représente également une opportunité intéressante de diversification géographique et sectorielle.
Cependant, plusieurs faiblesses subsistent. La première concerne la taille relativement modeste du marché. Comparée aux grandes places financières émergentes ou développées, la BRVM compte un nombre limité de sociétés cotées et une capitalisation boursière encore faible. La deuxième faiblesse est liée à la liquidité du marché. Certaines actions sont peu échangées, ce qui peut compliquer l’exécution des transactions importantes et accroître les coûts implicites pour les investisseurs.
La troisième limite concerne la profondeur financière. Les produits disponibles restent principalement concentrés sur les actions et les obligations, alors que les marchés développés offrent une gamme beaucoup plus diversifiée d’instruments financiers, notamment des produits dérivés, des fonds spécialisés et des mécanismes sophistiqués de couverture des risques. Enfin, le marché demeure encore fortement influencé par la participation relativement faible des investisseurs institutionnels locaux et par une visibilité internationale qui reste limitée malgré les progrès enregistrés ces dernières années.
En résumé, la BRVM est un marché jeune, stable et porteur de fortes perspectives de croissance. Sa principale force réside dans son potentiel de développement, tandis que son principal défi consiste à gagner en profondeur, en liquidité et en visibilité internationale afin de se rapprocher progressivement des standards des grands marchés émergents. La BRVM n’est plus un marché naissant ; c’est un marché en construction. Son défi n’est plus d’exister, mais de changer d'échelle
C.F : Une préoccupation qui n’est pas dans le champ de votre étude mais qui mérite d’être posée, est celle relative à l’absence d’une fiscalité harmonisée sur les revenus issus de l’investissement sur le marché financier régional. Cette situation a-t-elle des répercussions sur la performance globale du marché et le comportement des investisseurs ?
E.N : Bien que cette question ne fasse pas directement partie du champ de notre étude, elle constitue effectivement un enjeu important pour le développement du marché financier régional. D’un point de vue économique, l’existence de régimes fiscaux différents entre les pays de l’UEMOA peut créer certaines distorsions dans les décisions d’investissement. Deux investisseurs réalisant la même opération sur la BRVM peuvent être soumis à des traitements fiscaux différents selon leur pays de résidence. Cette situation réduit la transparence du cadre d’investissement et peut compliquer les arbitrages des investisseurs, notamment institutionnels et internationaux.
L’absence d’une fiscalité pleinement harmonisée peut également constituer un frein à l’intégration financière régionale. L’un des principaux avantages de la BRVM réside précisément dans son caractère régional et unifié. Lorsque la fiscalité demeure fragmentée, une partie des bénéfices liés à cette intégration peut être atténuée.
Du point de vue des investisseurs étrangers, la simplicité, la prévisibilité et la stabilité du cadre fiscal constituent souvent des critères importants dans les décisions d’allocation de capitaux. Un cadre fiscal harmonisé et lisible pourrait contribuer à renforcer l’attractivité internationale du marché et favoriser une participation plus importante des investisseurs de long terme. Cela étant dit, la fiscalité n’est qu’un élément parmi d’autres. La profondeur du marché, la liquidité, la qualité de la gouvernance des entreprises, la stabilité macroéconomique et la protection des investisseurs demeurent également des déterminants essentiels de la performance d’un marché financier. En résumé, une harmonisation fiscale accrue pourrait renforcer l’efficacité et l’attractivité de la BRVM, mais elle devrait s’inscrire dans une stratégie plus globale de développement du marché financier régional.
C.F : A l’issue de vos travaux de recherche, quelles solutions ou enseignements à tirer pour consolider les acquis, bâtir un marché financier régional plus performant, plus profond ?
E.N : Le principal enseignement de notre étude est que la stabilité macroéconomique constitue un facteur fondamental pour le développement du marché financier régional. Les résultats montrent que les investisseurs réagissent aux signaux envoyés par l’inflation et le taux de change, ce qui souligne l’importance de préserver un environnement économique prévisible et crédible.
Au-delà de ce constat, plusieurs pistes peuvent être envisagées pour renforcer la profondeur et la performance de la BRVM. Premièrement, il apparaît nécessaire d’élargir la base des sociétés cotées. Malgré les progrès réalisés, de nombreuses entreprises performantes de la région demeurent absentes du marché boursier. Encourager davantage d’introductions en bourse permettrait d’améliorer la liquidité du marché et d’offrir davantage d’opportunités aux investisseurs.
Deuxièmement, il convient de renforcer la participation des investisseurs institutionnels, notamment les fonds de pension, les compagnies d’assurance et les organismes de placement collectif. Dans les marchés les plus développés, ces acteurs jouent un rôle essentiel dans la stabilité et la profondeur du marché. Troisièmement, le développement de nouveaux instruments financiers pourrait contribuer à améliorer l’efficience du marché. Une offre plus diversifiée de produits financiers permettrait aux investisseurs de mieux gérer leurs risques et d'élargir leurs stratégies d’investissement.
Quatrièmement, l’éducation financière doit demeurer une priorité. Une meilleure connaissance du fonctionnement du marché boursier favoriserait la participation des épargnants et contribuerait à mobiliser davantage l’épargne régionale vers le financement des entreprises. Enfin, il est essentiel de poursuivre les efforts en matière de gouvernance, de transparence et de diffusion de l’information financière. La confiance constitue la matière première de tout marché financier. Plus les investisseurs disposent d’informations fiables et accessibles, plus ils sont enclins à investir sur le long terme.
En définitive, la BRVM dispose aujourd’hui de solides fondations : un marché régional intégré, un cadre réglementaire harmonisé et une stabilité monétaire relativement forte. Le défi des prochaines années ne sera pas seulement de préserver ces acquis, mais surtout de transformer ce potentiel en un marché plus liquide, plus profond et davantage connecté aux flux nationaux et internationaux de capitaux.
Interview réalisée par la
Rédaction de C’Finance
